資料紹介
１．経営指標の変遷とＥＶＡ
ＥＶＡとはEconomic Value Added（経済付加価値）の略であり、スター
ン スチュワート社が考案した指標である。「企業価値創造」や「株主価値創
造」といった言葉が企業の活動目的として掲げられる昨今の日本において、
ＥＶＡは価値創造のための指標として注目されるようになってきている。こ
こでは、まずＥＶＡが注目されるようになった背景を、経営指標の変遷と併
せて見ていくこととしよう。
企業が重視する経営指標は、その企業が置かれている環境や時代背景に影
響を受けるという側面が大きい。日本の場合、戦後の高度成長経済において
「規模の拡大」が重視され、「売上高」や「利益」に注目する傾向が強かった。
特に、利益の項目のなかでも、日本の経済が長らく銀行を中心とする間接金
融に支えられていたこともあり、借入金の利子を支払った後の利益である経
常利益が、経営指標として伝統的に重視されてきた。
ところが時代が低成長経済に移行すると、規模を追求するよりも、いかに
投資の「効率」を高めるかに関心が集まるようになった。そこで、投資効率
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第１章 ＥＶＡに対する関心の高ま
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資料の原本内容
第１章
ＥＶＡに対する関心の高まり
１．経営指標の変遷とＥＶＡ
ＥＶＡとはEconomic Value Added（経済付加価値）の略であり、スター
ン スチュワート社が考案した指標である。「企業価値創造」や「株主価値創
造」といった言葉が企業の活動目的として掲げられる昨今の日本において、
ＥＶＡは価値創造のための指標として注目されるようになってきている。こ
こでは、まずＥＶＡが注目されるようになった背景を、経営指標の変遷と併
せて見ていくこととしよう。
企業が重視する経営指標は、その企業が置かれている環境や時代背景に影
響を受けるという側面が大きい。日本の場合、戦後の高度成長経済において
「規模の拡大」が重視され、
「売上高」や「利益」に注目する傾向が強かった。
特に、利益の項目のなかでも、日本の経済が長らく銀行を中心とする間接金
融に支えられていたこともあり、借入金の利子を支払った後の利益である経
常利益が、経営指標として伝統的に重視されてきた。
ところが時代が低成長経済に移行すると、規模を追求するよりも、いかに
投資の「効率」を高めるかに関心が集まるようになった。そこで、投資効率
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第１部 ＥＶＡとは
を測るための手段として、
「総資本利益率（ＲＯＡ）」「株主資本利益率（ＲＯ
Ｅ）」という指標が注目を浴びることになる。総資本利益率や株主資本利益率
は、これまでの代表的な経営指標であった経常利益のように損益計算書だけ
に注目するものではなく、貸借対照表の項目も取り入れていることから、投
資効率を意識するためには適した指標であると考えられた。具体的に言えば、
総資本利益率については、使用した資産（資本）全体に対するリターンを測
ることができるという点で、また株主資本利益率については、従来までほと
んど意識されていなかった、株主に帰属する資本に対するリターンを測ると
いう点で注目を集めるものとなった。
さらに最近では、このような損益計算書や貸借対照表上の数字ではなく、
実際の現金の出入りを示す「キャッシュフロー」を経営指標として重視する
企業も増えてきている。キャッシュフローは実際の現金の動きを示すもので
あるため、会計上の処理に左右されることなく企業の真の姿をより正確に表
わすものであると言われる。企業全体の価値を示す「企業価値」や、株主に
帰属する価値を表わす「株式時価総額」の水準が、企業が将来に生み出すキ
ャッシュフローに基づいて決定されるという認識が一般に浸透したことも、
キャッシュフローが注目されるようになった理由の１つと言うことができる。
総資本利益率や株主資本利益率、キャッシュフロー（フリー・キャッシュ
フロー）という指標に共通なのは、資産あるいは資本の要素を考慮に入れて
いるという点である。資本が外部の投資家によって提供されているものであ
ることを考えると、これらの指標は、企業が投資家に対してどれだけのリタ
ーンを提供しているのかということを測るものであると言い換えることがで
きる。つまり、このような指標が登場してきた背景には、企業の側に、経営
指標は投資家に対するリターンを反映するものでなければならないという意
識が生まれてきたことがあげられる。特に、投資家のなかでも「株主」に対
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第１章 ＥＶＡに対する関心の高まり
する意識の高まりは、その存在をあまり意識してこなかった日本企業に対し
て、新たな指標を探し求める機会を与えることになった。
ＥＶＡが日本企業の間に広がり始めた背景には、まさに日本におけるこの
ような株主に対する意識の高まりがあったのである。各企業が株主というも
のの存在を強く意識し、企業が株主に対して生み出した価値をより正確に表
わすような経営指標を探し続けた結果、行き着いた先がＥＶＡであったと言
える。
総資本利益率や株主資本利益率、キャッシュフローはそれぞれ重要な経営
指標であるが、本書を読み進んでいけば、これらの指標に基づいて意思決定
を行なうことは、株主に対する価値の創造には必ずしもつながらないという
ことがわかるはずである。その点、ＥＶＡはその最大化を目指すことが、必
ず株主に対する価値の創造へとつながるため、株主を意識した経営を行なう
際にきわめて有効な経営指標として機能することになるのである。
２．企業統治とＥＶＡ
このように、ＥＶＡが日本において注目されるようになった背景には、企
業において株主の存在が意識されるようになってきたことがある。最近でこ
そ「株主重視の経営」という言葉を頻繁に耳にするようになったが、そもそ
も日本においては、株主の存在を意識するということが伝統的に希薄であっ
た。これは日本における過去の独特な企業統治（コーポレート・ガバナンス）
の仕組みに大きく関係している。過去の日本における企業統治の大きな特徴
は、メインバンクと称される銀行が大きな役割を果たしていたことである。
戦後の日本経済を振り返ってみると、希少な資本を重要分野に優先的に配分
するために、銀行などの金融機関が企業と密接なつながりを持つような仕組
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第１部 ＥＶＡとは
みづくりが政策的に進められた。このようなメインバンク中心の経済システ
ムにおいて、銀行は企業に経営陣を送り込む一方で、融資という形で事業資
金を提供し、長期的な関係を維持することを目的に株式を保有することが一
般的であった。そこでは、銀行が企業と密接な関係を持つことによってその
経営を実質上コントロールし、監視する役目を果たしていたのである。
その後、金融の自由化などにより、銀行主体の間接金融から企業が資本市
場から直接に資金を調達する直接金融への移行が進み、銀行の企業に対する
地位が低下していった。それとともに銀行が企業を監視する役割も徐々に低
下していったが、依然として銀行はいわゆる安定株主という立場で企業との
関係を継続した。ここにおける安定株主とは、いわゆる「物を言わぬ株主」
であり、安定的に配当が支払われていればよいという立場であったと言える。
しかし、バブル経済の崩壊後、金融機関の体力が弱まるにつれて、このよ
うな政策的な株式保有が見直されるようになり、金融機関が保有する企業の
株式が徐々に市場に放出されるようになった。この際に放出される株式の受
け皿となったのが国内外の機関投資家、特に外国人投資家である。このよう
な投資家は過去の取引関係などに縛られることなく、純粋にその企業に内在
する企業（株主）価値を見きわめたうえで投資を行なう。つまり、従来まで
は、企業としても株主というものを特に意識する必要はなかったが、株主に
よる経営監視という企業統治システムに移行しつつあるなかで、株主という
存在が、企業にとって大きな意味を持つようになってきているのである。
株主による企業統治システムが進んでいる米国では、機関投資家が株主総
会の議決案に対して異議を述べたり、経営陣に対して直接に経営改善策を提
案するといった行動にまで出る場合もある。日本においてもこのような「物
を言う株主」が出現したことにより、企業は株主に対して十分なリターンを
提供していかなければならないことを強く意識するようになってきている。
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第１章 ＥＶＡに対する関心の高まり
日本ではこれまで、企業を取り巻くステークホルダー（利害関係者）とし
て、取引業者や従業員、銀行といったものが伝統的に重視されてきたため、
株主の利益を重視するという考え方に対してはいまだに抵抗感があるようで
ある。しかし、第４章で述べるとおり、株主に対して十分な利益を提供する
ことは、実は企業のステークホルダー全体に対して十分な価値を分配するこ
とにつながるのである。したがって、いわゆる「株主重視経営」は決して株
主の利益のみを追求するものではなく、株主に対して価値を創造することに
よって企業を取り巻くすべてのステークホルダーにとっての価値を創造し、
企業全体としての発展を目指すことを目的とするものなのである。
ＥＶＡは、日本企業がこのような株主重視経営を進めるうえで、大きな役
割を果たす指標となるであろう。ＥＶＡは株主への価値の創造が十分に行な
われているのかどうかを測ることができる指標であり、ＥＶＡを使用するこ
とで、株主と経営者（従業員）との利害関係を一致させた企業統治システム
を構築することができる。ＥＶＡに基づいた企業統治のシステムを構築すれ
ば、価値創造につながるような意思決定が実行されるようになり、企業全体
としての価値創造を達成することができるのである。
３．企業や投資家におけるＥＶＡの活用
企業におけるＥＶＡの活用
ＥＶＡを導入した最初の企業は米国のコカ・コーラである。その当時同社
において最高経営責任者（ＣＥＯ）であったゴイズエッタ氏は、企業価値を
創造するためには、資本を有効活用するという意識を従業員に持ってもらわ
なければならないと考えた。そこで、「資本コスト」という概念によって資本
の提供者に対するリターンを意識させる方法、すなわちＥＶＡという経営指
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第１部 ＥＶＡとは
標を採用することを決意したのである。
同社ではそれまで経営指標として投下資本利益率を使用しており、経営陣
の報酬もそれに連動する形となっていた。その結果として、投下資本利益率
の低下につながるような新たな事業は行なわないとする事業判断が下される
可能性があった。具体的に言えば、同社を代表するブランドである「コカ・
コーラ」は非常に投下資本利益率の高い製品であったが、そ...
